事件:
   
公司公布18 年业绩预告,归母净利润同比增长15-25%。18 年业绩低于市场预期。
   
中国化学发布2019 年1 月经营数据,1 月份新签订单262 亿元,同比增长246%;境内新签订单125 亿元,同增80%;境外新签订单137 亿,18 年同期为6.1 亿元。2019 年1 月,公司实现营业收入约70 亿元(未经审计), 同增61%。
   
点评:
   
新签订单打消市场疑虑
   
在18 年同期较高增速基数下(18 年1 月订单同增95%),公司1 月订单262 亿已超过18 年Q1 新签总额,这主要由于有数个大额化工项目合同落地(注:基建投融资项目共284 亿未纳入订单统计口径)。如俄罗斯日产5400 吨天然气制甲醇工程总承包共99 亿人民币、福建康乃尔40 万吨/年MDI 工程总承包合同共21 亿元、俄罗斯卢克石油延迟焦化合同共14 亿人民币等。
   
现阶段公司订单增长的主要驱动依旧是其最为优势的石化化工领域,1 月强劲的订单增速打消了油价波动后市场对于需求的消极展望。虽然18 年下半年原油价格有一定回落,但油价已远离14 年低谷,全球石化化工产业链资本开支修复已有2 年以上验证。公司在石化化工领域有较强技术优势及经验,全球业务拓展顺利,新签订单自16 年增速转正,并呈逐年加速态势。18 年其全年新签订单规模均高于我国三大石油集团旗下工程单位。
   
此外,公司积极拓展的基建投融资业务落地将成为传统化工业务之外另一成长点。1 月份公司公告中标宜昌港化工园产城融合项目融资及设计采购施工总承包工152 亿元,签约安庆高新区山口片综合开发ppp 项目共132 亿元。公司在建筑央企中资产负债率低,仅为67%(截至18Q3),为后续开展基建投融资提供了足够的财务空间。
   
高基数下的收入高增长颇为亮眼
   
公司1 月实现收入70 亿元,同增61%,这一增长是在去年同期高增速(+33%)基数上实现的,表明下游工程推进情况较好。考虑到18 年春节在2 月中旬,可推断19 年2 月公司收入端增速仍较为可观。
   
公司自17 年年中收入增长由负转正,然而其利润端增长却持续低于市场预期。主要由于1)有风险项目的大额减值,如PTA 投资项目及部分工程项目(主要集中在17 年);2)低油价时期订单进入竣工结算阶段,导致18 年工程承包业务毛利率有阶段性下滑。考虑到19 年公司收入端较高增速有望延续,我们推断:1)其资产减值占收入比重将降低;2)项目毛利率有边际改善可能。
   
订单及收入高增长,期待19年利润提速
   
公司19年1月订单及收入在同期高基数的背景下实现快速增长,期待19年利润增长提速。基建投融资项目陆续落地,打开后续成长空间。现阶段公司资产负债率在同类建筑央企中偏低,为后续投融资项目拓展提供了足够的财务空间。收入高增长背景下,资产减值占收入比重有望降低。18年由于低油价时期项目陆续进入竣工决算周期,阶段性拉低公司毛利率,判断后续利润率有边际改善空间。虽然我们认为后续公司毛利率会逐步回升,但由于18年公司综合毛利率下滑大于此前预期,因此我们同步下调19-20年公司综合毛利率假设,并下调公司18-20年EPS至0.38元、0.54元和0.69元(原值0.43元、0.59元和0.70元)。考虑到现阶段公司订单及收入增速超预期,目前所观测到的经营数据好于同类建筑企业,我们维持目标价,并维持“买入”评级。
   
风险提示:资产减值规模大幅增长,下游石化化工投资不及预期,毛利率持续下滑。